No meu artigo de estreia no Jornal Tornado abordei as semelhanças e as diferenças do ambiente monetário internacional. Dando continuidade à análise cujo principal alicerce é, mais uma vez, o delicioso passeio pela história do fluxo de capital desenvolvido em 2003 por Obstfeld e Taylor no seu artigo Globalization and Capital Markets, o mundo pós-crise de 2008 proporciona diversos desafios relacionados à forma como poderemos lidar com o capital abundante, na busca por restaurar o crescimento econômico global de forma sustentada. Dos quatro períodos descritos no trabalho, fiquemos com o primeiro e o último: o padrão-ouro e o período de flutuação.
O fluxo de capital…
Saudosos do (questionável) período de prosperidade durante o padrão-ouro advogam, no limite, para o ressurgimento do mesmo. É verdade que o mundo experimentou um período de integração e desenvolvimento dos mercados de capitais que suportaram o crescimento econômico até que a Primeira Guerra Mundial suspende-se o movimento.
O arranjo monetário à época privilegiava o fluxo de capital e as taxas de câmbio fixas (com as moedas atreladas ao ouro). Para possibilitar essa arquitetura macroeconômica, o trilema Mundelliano[1] nos diz que as taxas de juros devem estar subordinadas às duas escolhas citadas, sem a possibilidade de que a política monetária siga objetivos independentes.
Já na época da flutuação, além da mobilidade do capital, a experiência inflacionária dos anos 1970 fez com que a política monetária ganhasse não só autonomia, como protagonismo na gestão de ciclos de negócio. Para acomodar o novo arranjo, o câmbio teve que flutuar.
Nesse período também experimentamos desenvolvimento financeiro e integração, com um período de crescimento sustentado e pouco volátil, e a inflação em algum momento controlada (nas economias desenvolvidas), combinação que deu a sensação para alguns que os ciclos de negócio estavam domados. A crise de 2008 caprichosamente colocou de lado essa ideia.
… e as taxas de câmbio fixas
Ao comparar os dois períodos, muitos autores focam nas diferentes acomodações a choques externos. Durante o padrão-ouro, por exemplo, se houvesse um êxodo do capital, as taxas de juros deveriam ser aumentadas para conter esse movimento, protegendo também a taxa de câmbio fixa. Esse movimento induzia recessões e foi um dos responsáveis pelas diferentes intensidades da Grande Depressão nos países da Europa.
Já no caso da flutuação, o mesmo movimento seria acomodado com a depreciação da taxa de câmbio. A política monetária poderia responder apenas aos efeitos de segunda ordem da moeda mais fraca sobre a inflação, mas mesmo assim, os efeitos recessivos poderiam ser contrabalançados com os ganhos nas exportações.
A composição do fluxo de capital
Outro fator importante diferencia os dois períodos: a composição do fluxo de capital. No hercúleo esforço de coletar estatísticas que representem o fluxo de capital, Obstfeld e Taylor nos ensinaram que durante o padrão-ouro, havia mais fluxo de países ricos para países em desenvolvimento, ao passo que o veículo parecia ser mais o capital produtivo do que de portfolio.
Já no período de flutuação, o capital fez o movimento inverso, sai das economias emergentes e busca os mercados financeiros mais abrangentes, quando não a relação fica de desenvolvido para desenvolvido. O maior protagonismo dos fluxos não produtivos levanta a questão: será que o aumento no número de crises financeiras desde o fim do Bretton Woods pode estar relacionado a essa composição?
Martin Wolf em seu livro As transições e os choques traz essa questão e pondera sobre duas possibilidades: uma menor integração ou uma regulação global. Integrar menos significa deixar de aproveitar os ganhos da globalização, especialmente do fluxo de capital. Quando bem direcionados, os recursos podem trazer ganhos de bem-estar social. O problema emerge no fato de que a propagação de crises e o contágio também são consequências dessa integração.
Há quem diga que o movimento de desregulamentação que ocorreu especialmente nos EUA foi um dos indutores da crise de 2008. A desregulamentação unilateral pode trazer externalidades negativas para diversos países e movimentos isolacionistas podem emergir como consequência das recessões que são geradas. O mundo perde duas vezes.
Globalização, menos pode ser mais
Assim como para a Zona do Euro, parece-me que uma saída para a economia monetária internacional está na cooperação, especialmente no que tange a regulação financeira. Embora os mercados sejam, em geral, a melhor maneira de alocar os recursos, sabemos que às vezes, na presença de falhas de mercado, um “empurrão” na direção certa pode ser dado por alguém de fora. Uma coordenação no que tange o ambiente regulatório poderia criar dois vetores: ao desestimular certos fluxos de capital, as economias poderiam, inclusive, integrar-se mais, especialmente através do comércio internacional.
No que diz respeito à globalização, menos integração financeira (via portfolio) pode ser mais integração (financeira – via investimento direto – e comercial). Não precisamos lutar contra a globalização, se pudermos lapidá-la.
[1] Um trilema é uma situação na qual dentre três opções, devem ser escolhidas (até) duas. No caso da macroeconomia aberta, o trilema diz respeito à impossibilidade de sustentar, simultaneamente, uma taxa de câmbio fixa, uma política monetária independente a livre mobilidade do capital.
O Autor escreve em português do Brasil
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